Donošenjem „Jednog velikog lijepog zakona“ (OBBA), kojim su riješeni već visoki strukturni deficiti SAD-a, bilo bi racionalno očekivati oštriju reakciju tržišta obveznica. Ali ova je bila iznenađujuće blaga. Dugoročni prinosi su blago porasli, ali nije bilo raširene rasprodaje.
Tržišta su ostavljala dojam da se klade na osobe, posebno na predsjednika Trumpa i ministra financija Bessanta, koji je trebao „razumno“ provesti zakon, a istovremeno vjerovati u institucionalne zaštitne mjere poput FED-a, Kongresa i nevidljive ruke tržišta. Ali istina je da s američkim financijskim sustavom tako visoko likvidnim, rizici jednostavno nisu dovoljno opipljivi da bi izazvali oštriju korekciju cijena.
U vrijeme kada mnoge razvijene zemlje bilježe visoke i rastuće proračunske deficite, i to u vrijeme pune zaposlenosti i pozitivnih realnih kamatnih stopa, postavlja se pitanje: što će se dogoditi kada se ciklus okrene? Opasno je ako kreatori politika vide utjehu u trenutnom ponašanju tržišta, unatoč očitoj fiskalnoj slabosti. Kada dođe red, mnogi od njih bit će bez odgovarajućih alata, znanja ili političkog kapitala. Hoće li tada biti tehničkih vlada?
Pitanje dugoročne fiskalne održivosti SAD-a tako se sve više pretvara u pitanje produktivnosti. Kao geopolitička, tehnološka i monetarna supersila, SAD također ima jedinstvenu privilegiju da može održati svoju prednost ne samo vlastitim napretkom, već i strateškim inhibiranjem drugih. Apsolutni rast produktivnosti bio bi optimalan, ali relativna prednost je dovoljna. Uostalom, ako sapletete svoje konkurente prije početka, ne morate trčati najbrže da biste pobijedili.
Za sada je OBBA prvenstveno fiskalni poticaj koji dodatno produbljuje strukturni proračunski deficit. Najzanimljivije je u vezi s tim da tržište još nije izreklo konačnu presudu, jer u pozadini postoji i nada da će zakon, u kombinaciji s industrijskom politikom i tehnološkim ulaganjima, donijeti i konkretne pozitivne produktivne učinke. U eri velike računalne snage, to prvenstveno znači proizvodnju električne energije velikih razmjera. Dok god ta nada živi, SAD ima određeni manevarski prostor. Ali sa svakim dodatnim postotnim bodom povrata na dug, taj se prostor sužava, zbog čega svjedočimo i snažnom pritisku američke administracije na Fed, ali to neće pomoći.
Monetarna politika će teško trajno kompenzirati fiskalnu neravnotežu. Kao rezultat toga, tržište obveznica, unatoč strpljenju, jasno komunicira svoju premiju rizika. Zajedno s burzom, napravilo je korak unatoč klasičnoj tržišnoj učinkovitosti i ostavlja dojam da se odluke više ne donose isključivo na temelju brojki, već prvenstveno na temelju vjere da će budućnost nekako kompenzirati trenutnu neravnotežu. Međutim, to je samo osjećaj, budući da je takav stav moguć samo zbog povijesno visoke likvidnosti, posebno u agregatu M2, koji djeluje kao tampon protiv osjećaja hitnosti. U tim okolnostima jednostavno nema kamo otići puno novca.
Za pojedinačne sudionike na tržištu to znači da moraju razlikovati makroekonomsku održivost, likvidnost i globalnu pozicijsku snagu. Čak i vrlo slaba fiskalna politika može ostati „tržišno prihvatljiva“ barem neko vrijeme, ne ako je podržana dovoljno uvjerljivim licem ili političkom pripadnošću, već visokom likvidnošću u sustavu. Likvidnost pomaže u održavanju ravnoteže, ali ne sprječava da se prije ili kasnije prevrne. Likvidnost može dugo održavati „precijenjenost“ određenih ulaganja, ali samo dok oportunitetni trošak alternativa nije dovoljno visok. Kada ulaganje B počne nuditi bolji omjer rizika i povrata, tržište brzo počinje preraspodjeljivati kapital, ispravljajući time prethodne „netočne“ procjene.
