Pad dolara odraz je negativnog stava investitora prema SAD-u

Od početka 2025. godine deprecirao je za oko 7,5% u odnosu na prosjek valuta G10, izbrisavši dobitke ostvarene krajem 2024. godine.

Euro, jen i švicarski franak porasli su u odnosu na dolar, unatoč rastućim prinosima američkih državnih obveznica koji su, teoretski, trebali potaknuti dolar.

Ova neobična podjela između prinosa obveznica i dolara, dvije imovine koja se obično kreće zajedno, oglašava alarm na globalnim tržištima. Razdvajanje nagovještava nešto dublje od pukog cikličkog šuma: investitori počinju tretirati američku imovinu više kao imovinu tržišta u nastajanju.

Tradicionalno, američke državne obveznice bile su svjetsko financijsko sidro, krajnje sigurno utočište u vremenima stresa. Kada se tržišta zatresu, investitori hrle u državne obveznice, smanjujući prinose i gurajući dolar gore. Ali taj utješni refleks počinje nestajati.

Temelj ovog statusa sigurnog utočišta je povjerenje, ne samo u same instrumente, već i u sustav koji stoji iza njih: dobro upravljanje, dosljednost politika i fiskalna disciplina. Ali kada dovoljno investitora počne preispitivati vjeruju li svi ostali još uvijek u ovaj status utočišta, cijela struktura postaje krhka. Čini se da se to sada događa.

Nekoliko međusobno povezanih sila pokreće ovu promjenu raspoloženja:

Sumnje u sigurno utočište: Prekomjerno korištenje privilegija zaduživanja od strane Ministarstva financija, omogućeno povijesno niskim prinosima, podiglo je razinu duga na zabrinjavajuće visine. Ako se državne obveznice više ne smatraju univerzalno sigurnim ulaganjem, posljedice za dolar mogle bi biti dramatične.

Smanjenje prednosti rasta: Prednost američkog gospodarstva u odnosu na konkurente se smanjuje. S obzirom na to da Europa smanjuje kamatne stope, a Azija se stabilizira, investitori pronalaze manje razloga za nastavak ulijevanja kapitala u SAD.
Rezervna valuta pod prijetnjom: Uloga dolara kao svjetske rezervne valute više nije sveto povjerenje. Povjerenje u smjer američke politike, posebno u pogledu trgovine i fiskalnog upravljanja, erodira.

Upitna vjerodostojnost Federalnih rezervi: Političko uplitanje u monetarnu politiku izazvalo je strahove da je neovisnost FED-a ugrožena. Najnoviji razgovori o želji za otpuštanjem Jeromea Powella dodali su još više zabrinutosti.

Normalno, rastući prinosi signaliziraju ekonomsku snagu i privlače kapital. Ali današnji skok prinosa govori drugačiju priču. Investitori ne odustaju od američkih obveznica jer očekuju snažan rast, već traže veću naknadu za držanje sve rizičnijeg duga.

Prinos 10-godišnjih državnih obveznica skočio je na gotovo 4,6%, a prinos 30-godišnjih obveznica približava se 5%. To nije optimistična oklada na američki dinamizam, već premija rizika, zaštita od političke disfunkcije i fiskalne neodgovornosti.

Ono što ovo čini još alarmantnijim jest to što dolar pada čak i dok ovi prinosi rastu. Ta rijetka kombinacija, viši prinosi i slabija valuta, dogodila se samo dva puta u posljednjih pet desetljeća: jednom tijekom Plaza Accorda 1985. i ponovno tijekom globalne financijske krize 2009. Oba puta signalizirala su duboke strukturne promjene u financijskom krajoliku.

U razvijenim gospodarstvima, rastući prinosi obveznica obično privlače investitore i podržavaju lokalnu valutu. Na tržištima u nastajanju često je suprotno. Prinosi rastu zbog rizika, a ne zbog prilika, a valuta slabi kako kapital odlazi.

Sada SAD pokazuje upravo taj obrazac. Investitori više ne tretiraju veće prinose kao optimističan signal. Umjesto toga, pitaju se: Zašto mi treba veća plaća za držanje američkog duga? Nije li to više sigurno?

Ova promjena dovela je do izvanredne situacije: američki dolar i njegovo tržište obveznica ponašaju se više poput onih u zemlji s kroničnim političkim rizikom. Kapital ne preplavljuje, već ide prema izlazima. Zlato, jedno od najklasičnijih utočišta, nadoknadilo je zaostatak.

Poticaj za ovu zabrinutost je sve protekcionističkiji ton američke politike. Široko zasnovane tarife, vraćanje opskrbnog lanca u opskrbu i eskalirajuće trgovinske napetosti ubrizgavaju razinu nepredvidljivosti na tržište koja više podsjeća na gospodarstva u nastajanju. Pravila koja su nekada pružala stabilnost sada se smatraju političkim adutima za pregovaranje.

Čak su i nepokolebljivi članovi Wall Streeta poput JPMorgana izdali javna upozorenja o rizicima rastućeg protekcionizma i političke blokade. Kada korporativni divovi počnu propitivati pravila igre, investitori obraćaju pažnju.

Problem dvostrukog deficita

SAD je u zamci „dvostrukog deficita“: veliki fiskalni deficit uparen s deficitom tekućeg računa. U takvim situacijama zemlje se moraju uvelike zaduživati iz inozemstva. Ali ako povjerenje naruši, to zaduživanje postaje skupo. Prinosi rastu ne zato što su investitori uzbuđeni zbog budućih prinosa, već zato što su skeptični prema povratu duga.

Upravo se to sada događa. I kao i u zemljama u razvoju, ovi viši prinosi slabe valutu umjesto da je jačaju.

Zaključak: Obnova povjerenja je ključna

Dakle, postaje li Amerika nešto poput tržišta u razvoju? Ne u tradicionalnom smislu, njegovo gospodarstvo ostaje ogromno i sofisticirano. Ali u načinu na koji se rizik procjenjuje, paralele su upečatljive. Investitori su sve skeptičniji prema sposobnosti američke vlade da upravlja dugom, održi integritet politike i održi dominaciju dolara.

Obnavljanje povjerenja zahtijevat će više od pukog tržišno prihvatljivog jezika od strane kreatora politike. Bit će potrebni opipljivi koraci za obuzdavanje deficita, obnovu institucionalnog kredibiliteta i stabilizaciju trgovinskih odnosa. U suprotnom, dolar bi mogao nastaviti svoj pad, a stara financijska pravila možda više neće vrijediti.