Koji je Elliottov plan za PepsiCo?

PepsiCo je jedna od najvećih svjetskih tvrtki za pakiranu robu široke potrošnje, s portfeljem nekih od najikoničnijih brendova u hrani i piću. Njegovi brendovi uključuju: Lay's, Doritos, Cheetos, Gatorade, Pepsi-Colu, Mountain Dew, Quaker i SodaStream. Njegovi segmenti uključuju Frito-Lay North America (FLNA); Quaker Foods North America (QFNA); PepsiCo Beverages North America (PBNA); Latinsku Ameriku (LatAm); Europu; Afriku, Bliski istok i Južnu Aziju (AMESA) te regiju Azije i Pacifika, Australije i Novog Zelanda te Kine (APAC). FLNA proizvodi, prodaje, distribuira i prodaje robnu marku praktične hrane, koja uključuje umake, Cheetos grickalice s okusom sira, Doritos tortilja čips, Fritos kukuruzni čips, Lay's čips od krumpira i druge. QFNA-ini proizvodi uključuju žitarice Cap’n Crunch, žitarice Life, sirupe i mješavine Pearl Milling Company, Quaker Chewy granola pločice, Quaker griz, Quaker zobene pahuljice i druge. PBNA proizvodi, prodaje i prodaje koncentrate za pića i sirupe za fontane pod raznim robnim markama pića, uključujući Aquafina, Bubly, Diet Pepsi, Gatorade i druge.

Vrijednost dionica na tržištu: 211,28 milijardi dolara (154,32 dolara po dionici)

Komentar aktivista: Elliott je investicijska tvrtka s više strategija koja upravlja imovinom od oko 76,1 milijardi dolara (zaključno s 30. lipnja 2025.) i jedna je od najstarijih tvrtki te vrste pod kontinuiranim upravljanjem. Poznat po svojoj opsežnoj dubinskoj analizi i resursima, Elliott redovito prati tvrtke godinama prije ulaganja. Elliott je najaktivniji među aktivističkim investitorima, surađujući s tvrtkama u različitim industrijama i više geografskih područja.

Što se događa

U utorak je Elliott poslao prezentaciju i pismo upravi PepsiCoa u kojem je detaljno opisao priliku tvrtke da ponovno ubrza rast i poboljša performanse kroz veći fokus, poboljšano poslovanje, strateško reinvestiranje i povećanu odgovornost.

Iza kulisa

PepsiCo je jedna od najvećih svjetskih tvrtki za pakiranu robu široke potrošnje, s portfeljem nekih od najznačajnijih brendova u prehrambenoj industriji i piću. Globalno, tvrtka je igrač broj jedan u grickalicama i igrač broj dva u pićima, odmah iza Coca-Cole.

Pepsi je podijeljen na poslovanje u Sjevernoj Americi (60% prihoda) i međunarodno poslovanje (40%). Unutar Sjeverne Amerike, njegovi segmenti su PepsiCo Foods North America i PepsiCo Beverages North America, od kojih svaki čini oko 30% ukupnih prihoda tvrtke. Frito-Lay North America, koji čini oko 90% PFNA-e, dominantni je lider u slanim grickalicama i stalni pokretač rasta. PBNA ima portfelj ikoničnih brendova, poput svog vodećeg Pepsija, Mountain Dewa i Gatoradea, te doseg koji konkurira Coca-Coli na vrlo atraktivnom tržištu s visokom maržom. Unatoč veličini, snazi brenda i dosadašnjem rastu, dionice Pepsija podbacile su, izgubivši gotovo 40 milijardi dolara tržišne kapitalizacije u posljednje tri godine i zaostajući za svojim referentnim indeksom, S&P Consumer Staples Indexom, za 169 postotnih bodova u posljednjih 20 godina.

Strateški promašaji u ključnim poslovima tvrtke u Sjevernoj Americi uzrok su ovog podbacivanja. Godine 2010. i Coca-Cola i Pepsi preuzeli su većinu svojih punionica. Međutim, dok je Coca-Cola krenula u refranšiziranje svog poslovanja s punjenjem, Pepsi je zadržao te tvrtke vertikalno integriranima. Ova se odluka pokazala skupom pogreškom za segment PBNA-e.

Prije ovog strateškog odstupanja, operativne marže PBNA-e bile su 300 baznih bodova veće od Coca-Cole. Sada su operativne marže PBNA-e 1000 baznih bodova niže, što odražava pritiske na troškove koji dolaze s održavanjem ovih skupih i nižih operacija unutar tvrtke.

Drugi pogrešan korak PBNA-e bio je njezin odgovor na promjene u preferencijama potrošača gaziranih pića. Kako je potrošnja gaziranih pića opadala početkom 2000-ih, PBNA je preusmjerila svoj fokus s gaziranih pića na zdravije kategorije. Iako je to u to vrijeme bilo opravdano, preferencije gaziranih pića su se od tada stabilizirale, no PBNA nije ponovno ulagala u gazirana pića. Ovaj nedostatak fokusa na njezine osnovne proizvode imao je ozbiljne posljedice, uključujući odgođeno lansiranje Pepsi Zero Sugar i smanjena ulaganja u osnovne brendove poput Mountain Dew.

PBNA kao uteg

Umjesto ulaganja u ove provjerene brendove i proizvode, Pepsi se previše proširio na slabije brendove poput Starryja, Rockstara i SodaStreama, a istovremeno se proširio na druge jedinice za skladištenje, ili SKU-ove, uključujući vremenski ograničene ponude i produžetke okusa, što je rezultiralo višim troškovima proizvodnje i distribucije. Kao rezultat toga, PBNA ima oko 70% više SKU-ova od Coca-Cole, unatoč tome što ostvaruje oko 15% manje maloprodaje.

Slabosti PBNA-e prisilile su Pepsi da postane sve više ovisan o PFNA-i i njezinoj jezgri FLNA-e kako bi održao ukupni rast i ispunio ciljeve učinkovitosti.

U 2020. godini, očekujući povećanu potražnju zbog Covida, Pepsi je počeo agresivno ulagati u PFNA-u, s kapitalnim izdacima koji su porasli s 3,3 milijarde dolara u 2018. na 5,2 milijarde dolara u 2022. U to je vrijeme bilo neke logike u ovoj odluci, ali rast potaknut Covidom nije potrajao. Ipak, kapitalna ulaganja su nastavila rasti na 5,3 milijarde dolara u 2024. godini, unatoč tome što je prodaja FLNA-e zapravo pala za 0,5%.

Što je još gore, Pepsi nije povećavao samo kapitalna ulaganja, već i prodajne, opće i administrativne troškove, a operativne marže PFNA-e pale su s 30% na 25% u tom razdoblju.

Ovi problemi uvelike su opteretili ukupne rezultate Pepsija, jer su uzrokovali da tržište uglavnom previdi njegovo uspješno međunarodno poslovanje.

Nekada premium ponuda rasta, Pepsi trenutno posluje s omjerom cijene i zarade od 18x u odnosu na desetogodišnji prosjek od 22x, te s popustom od preko 4 obrta u odnosu na svoju referentnu vrijednost u usporedbi s povijesnom premijom od 1,4 obrta.

Što planira Elliott?

Elliott, koji je najavio ulaganje u PepsiCo vrijedno 4 milijarde dolara, izdao je pismo i sveobuhvatnu prezentaciju u kojoj detaljno opisuje svoju priliku za ponovno ubrzanje rasta i poboljšanje performansi kroz veći fokus, poboljšano poslovanje, strateško reinvestiranje i povećanu odgovornost. Za PBNA, Elliott vjeruje da je prvi korak ponovno franšiziranje mreže za punjenje. Ovaj potez ima puno smisla - povratak sustavu koji je povijesno nadmašivao svog najbližeg konkurenta - od trenutka kada je PepsiCo ponovno franšizirao svoje punionice 1999. do njihove ponovne otkupe 2010., PepsiCo sustav značajno je nadmašio Coca-Colin sustav.

Sljedeća je optimizacija portfelja. PBNA jednostavno ima previše proizvoda i treba racionalizirati broj svojih SKU-ova i prodati robne marke koje ne uspiju. Elliott ističe nedavnu prodaju Rockstara tvrtki Celsius kao glavni primjer prilika koje postoje za pojednostavljenje portfelja.

Oba ova koraka trebala bi osloboditi kupovnu moć PBNA-e, za koju Elliott smatra da bi je trebalo reinvestirati u osnovne franšize gaziranih pića i odabrati nove kategorije rasta (tj. proteine i probiotike). Za PFNA-u, s obzirom na značajno usporavanje rasta prihoda, Elliott vjeruje da je vrijeme da se zaustavi ova agresivna strategija rasta, preusmjeri njezina troškovna baza i optimizira portfelj.

Elliott posebno ističe Quaker kao potencijalnu dezinvestu, ističući njegovo središte proizvoda od tanjura koji se nalaze izvan FLNA-ine jezgre grickalica. Takvi potezi omogućili bi PFNA-i da se koncentrira na područja u kojima ima pravu konkurentsku prednost, posebno u svojim FLNA proizvodima, kao i da pomogne u vraćanju marži i oslobađanju kapitala za reinvestiranje u organski rast i akretivna spajanja i preuzimanja. Elliott vjeruje da bi ove promjene u sjevernoameričkom poslovanju ne samo poboljšale poslovanje tvrtke, već bi i pomogle u resetiranju veće investicijske priče o Pepsiju.

Trenutno je ovo priča o lošim rezultatima i lošoj provedbi, što je utjecalo na procjenu vrijednosti tvrtke i ostavilo međunarodno poslovanje zanemareno i s diskontom.

Konkretno, Elliott vjeruje da ako se ovaj plan učinkovito provede, može osigurati barem 50% rasta dioničarima. Elliott je jedan od najplodnijih aktivističkih investitora danas i ima resurse i iskustvo da utječe na značajne promjene u ovim vrstama megakapitaliziranih tvrtki.

Snažni argumenti

Ali iskustvo i resursi su besmisleni ako ne predstavite sveobuhvatan plan koji pokazuje promišljen put za dugoročno stvaranje vrijednosti, a Elliottova prezentacija od 74 stranice upravo to i čini.

Zapravo, na 74 stranice, Elliott koristi riječ „reinvestiranje“ 54 puta i niti jednom ne koristi riječ „otkup“ unatoč priznavanju koliko su dionice Pepsija sada podcijenjene. Da, otkup dionica sada bi mogao biti odličan kratkoročno, ali Elliotov plan reinvestiranja je ono što će biti najbolje dugoročno.

Iz svih ovih razloga, teško je kontrirarti Elliottovoj analizi ili preporukama i očekivali bismo da se dioničari i uprava slažu s većinom, ako ne i sa svime. Pod pretpostavkom da je sljedeći korak izvršenje plana i to bi mogao biti najpodcijenjeniji, ali važan dio Elliottove prezentacije.